한국법제연구원 KLRI

Ⅰ. 배경 및 목적
□ 최근 급격한 IT기술의 발전은 자본시장의 구조 및 거래방식, 공시방법 및 투자자의 투자행태 등에도 커다란 변혁을 가져오게 함
○ 특히 자본시장의 전산화는 전자거래시스템을 통하여 투자자들이 증권회사 직원의 개입없이 직접 온라인에서 매매가능함
- 홈트레이딩 시스템과 모바일트레이딩 시스템이 대표적인 예인데, 증권회사가 제공하는 HTS 또는 MTS 프로그램을 통하여 투자자가 주문을 하게 됨
○ 온라인트레이딩의 활성화와 풍부한 투자정보 제공은 투자자가 거래소 회원사의 수탁업무 처리 없이 직접 거래소에 접속하여 주문을 지시하는 DMA(Direct Market Access) 매매방식이 등장하였음
- 즉, DMA거래에서는 투자자가 거래소와 직접 연결된 주문처리시스템을 통하여 매매주문을 입력하게 되고, 단순한 필터링 및 매매유효성 검증절차를 거쳐 거래소시스템에 바로 접속할 수 있음
□ DMA거래는 알고리즘매매를 성사시키기 위한 매매방식으로 선호되고, 알고리즘매매를 통한 고빈도매매와 밀접한 관련 있으나 법적 개념은 아직 이루어지지 않고 있음
○ 최근 독일에서 고빈도매매와 알고리즘매매에 관한 법적 정의를 규정함으로써 입법적으로 해결하고, 미국에서도 고빈도매매의 특징을 중심으로 법적 정의를 시도하고 있음
- 현재 우리나라는 고빈도매매 및 DMA거래에 관한 법적 정의는 하고 있지 않으며, 알고리즘매매에 관하여 알고리즘 트레이드 관련 가이드라인에서 그 개념을 제시하고 있음
○ 현재 미국, 독일, 유럽 등 주요 국가는 고빈도매매에 대한 규제를 강화하고 있으나 알고리즘매매기업 및 고빈도매매기업의 조직적 요건 및 그 의무를 강화하고 있음
- 현재 우리나라는 독일과 같은 입법적으로 고빈도매매만을 규제대상으로 하는 법률은 제정되이 않았으며, 여타 시세조종행위 등과 같이 자본시장법상의 불공정행위로 규제되고 있음

Ⅱ. 주요 내용
□ DMA는 거래주문의 전달방식으로, 투자자가 금융상품에 대한 자신의 주문을 증권회사를 거치지 않고, 거래소에 직접 제출하는 방식임
○ 고도의 투자전문성을 가진 투자자는 청산회원인 증권회사의 중앙집중식 주문전달시스템을 배제하고 거래소시스템에 직접 증권회사의 ID를 이용하여 접속함
□ DMA는 전통적 DMA와 보증형 DMA로 구분됨
○ 전통적 DMA는 증권회사의 주문체결시스템을 통하여 거래소의 시스템에 도달함
- 전통적 DMA 경우 대부분 증권회사의 전산시스템에 통제장치를 사전적으로 구축할 것을 의무화함
- 다만 이때 증권회사의 DMA를 위한 전산시스템은 시세정보확인, 대금결제, 계좌정보 조회 등이 모두 가능한 기존의 HTS 전산시스템과는 달리 주문지시기능만 수행하고 있음
- DMA는 투자자가 자신의 매매주문정보를 외부에 노출시키지 않고, 또한 신속한 주문지시를 할 수 있으므로 선호됨
○ 보증형 DMA는 거래소 회원사인 증권회사를 경유하지 않고 증권회사 시장접속 ID를 사용하여 주문을 거래소에 직접 제출하게 됨
- 투자자는 전용선을 통하여 직접 거래소에 접속하게 되는데, 투자자는 증권회사의 리스크시스템을 사용하거나
- 제3자 보증접속시스템 벤더를 이용할 수 있음
□ 알고리즘매매는 프로그램매매의 일종으로 자동으로 거래소 시스템에 거래주문을 생성하여 발주하는 시스템매매방식임
- 전략알고리즘은 매매기회를 인지하고 매수, 매도의 의사결정을 내리는 과정 자체를 자동화한 매매유형임
- 주문집행 알고리즘은 전략알고리즘에서 발생시킨 매매신호를 선택하여 주문체결을 집행함
□ 2010년에 발생한 플래시 크래시 사건은 미국 금융투자상품 규제당국은 알고리즘매매를 비롯한 고빈도매매 규제를 강화하기 시작하였음
○ 플래시 크래시 사건은 고빈도매매자들이 매도알고리즘매매를 통하여 공격적 매도를 한 것이 주요 원인이었는데, 하루동안 다우존스 지수가 1,000포인트 급락하였다가 600포인트 급등하였음
○ 플래시 크래시 사건 이후 미국 증권거래위원회가 상품선물거래위원회는 공동으로 자문위원회를 구성하여 합동조사를 실시한 후 공동권고안을 발표하였고. 이에 근거하여 미국 증권거래위원회는 브로커·딜러의 위험관리시스템과 재무적 통제절차 구축과 문서화의무를 부과하는 규칙 15C-3을 제정함
- SEC 규칙에 의하면 DMA 방식에 의한 고객의 매매에 수반되는 위험의 관리의무를 자신의 시장접속ID를 고객이 사용하도록 허용한 브로커·딜러에게 부과하고 그 세부적 절차를 구축?유지하도록 유도함
- 사전적 통제나 주문의 검증절차를 전혀 거치지 않는 ‘naked access’방식을 제외한 DMA는 증권회사의 책임하에 허용
○ 미국의 DMA규제는 개별 브로커에게 발생가능한 위험을 관리하기 위하여 그 재무적 통제·절차를 구축?유지하도록 유도함
- DMA 허용에 따라서 개별 브로커에게 발생 가능한 재무적 위험의 최대치 즉 재무적 한계를 정하여 한계기준을 준수하기 위하여 그 통제?절차를 브로커·딜러역할을 하는 증권회사가 유지하도록 함
□ 독일은 EU의 금융투자상품지침 개정안인 MiFID II가 시행되기 전에 ?고빈도매매의 위험 및 남용방지법?을 2013년 2월 제정하여 고빈도매매를 규제하기 시작
○ 고빈도매매기업의 허가요건과 알고리즘매매가능 회사의 의무적 조직상 요건, 독일주식거래소와 독일연방감독국(BaFin)의 감독권한 강화 등이 주요 내용이나,
- 독일의 고빈도매매법은 빈도매매기업의 시장조성의무를 규정하지않음
○ 독일의 고빈도매매법은 알고리즘매매와 알고리즘에 의한 고빈도매매의 법적 정의를 시도하였다는 점에서 의의
- 동법에 의하면 알고리즘매매는 1초 이내에 시장가격의 변동을 감지할 수 있고, 사전에 설정된 원칙에 따라서 사전에 미리 설정된 원칙에 따라서 자동적으로 투자결정을 내리는 컴퓨터프로그램을 이용한 거래
- 투자결정을 내리지 않고 단지 주문만을 그대로 전달하는 기존의 HTS등과 같은 온라인거래시스템은 이에 해당하지 않음
○ 독일의 고빈도매매법은 알고리즘에 의한 고빈도 매매를 시장남용행위로 보아 이를 규제
- 알고리즘에 의한 고빈도매매가 진정한 매매체결의 의사 없이 단지 거래시스템의 기능을 저해할 목적이거나 타인이 호가정보 파악을 곤란하게 하는 목적 또는 시장의 수요·공급 사황에 대하여 투자자의 오해를 유발시키는 경우 이를 불공정거래행위인 일종인 시장남용행위로 규제
○ 고빈도매매자의 독일 증권거래소 감독당국에 대한 정보제공의무도 강화
- 이에 따라 독일 증권거래소 감독당국은 독일의 금융시스템에 위험을 초래한다고 판단할 경우 해당 알고리즘매매전력을 금지시킬 수 있는 권한도 보유
□ 유럽증권시장국은 2012년 자동화된 매매시스템에 관한 가이드라인을 발표하였고, 가이드라인 7이 바로 DMA에 관한 내용을 규제
○ 동 가이드라인은 보증형 접속을 제공하는 증권회사의 거래시설에 관한 조직 요건을 규정
- 증권회사는 시장접속ID를 이용하여 고객이 주문을 하는 경우 당해 주문에 대하여 전적으로 책임을 지도록 하며, 위반행위에 대한 제재로서 증권시장의 접속권한 박탈 등을 규정하고 있다.
○ EU는 MiFID II 도입 절차를 추진하고 있는데, 동 지침은 최근 IT기술의 발전을 반영하여 기존의 거래분류에 포함되지 않은 조직화된 모든 형태의 거래시설을 그 규제대상
- MiFID II는 시장에서 증권회사가 서비스를 제공하는 경우에 적용되는 영업행위규칙을 규정
○ EU에서 도입 추진 중인 MiFID II는 감독당국에 증권시장에서의 거래활동상황을 보고하도록 하고, 감독당국이 거래할동에 개입할 수 있는 권한 명시

Ⅲ. 기대효과
□ 알고리즘매매 등을 포함한 고빈도매매의 법적 정의도 최근 미국과 독일에서 시도되고 있음
○ 우리나라에서 알고리즘매매는 알고리즘 트레이딩 가이드라인에서 정의되고 있으나 독일법과 같은 법률적 차원의 정의규정은 존재하지 않음
□ DMA규제 동향을 살펴보면 거래의 공정성보다는 거래의 안정성에 중점을 두고 있음
○ 불공정거래행위와 관련하여 최근 우리정부는 주가조작에 대하여 강력히 규제하겠다는 입장이며, 만약 알고리즘매매나 고빈도매매가 시세조종 등 불공정거래행위와 연관될 때 그와 밀접한 DMA 거래도 이와 관련되어 규제강화 예상됨
○ 우리나라도 DMA거래가 증가하고 있음에 따라 본 연구에서 제시된 DMA규제에 관한 해외 글로벌기준에 발맞추어 규제를 하여야 함
- DMA거래를 강력히 규제하는 경우에는 해외거래소와의 경쟁에서 뒤쳐질 가능성이 있기 때문에 그 균형점을 잘 판단하여야 함

제1장 서 론 21
제1절 연구의 목적 21
제2절 연구의 범위 및 방법 24

제2장 DMA의 의의 25
제1절 DMA 등장배경 25
제2절 DMA의 의의 28
제3절 알고리즘매매의 의의 33

제3장 DMA 규제의 국제적 동향 39
제1절 미 국 39
제2절 독일의 DMA 거래 현황과 규제 47
제3절 유럽공동체의 DMA 규제 입법 50
제4절 우리나라의 DMA 현황과 규제 52

제4장 시사점 및 결론 65

참고문헌 71